曾让A股“疯狂”的T+0，有必要回归吗？

发布时间：2020-08-20 21:20:55来源：财经国家周刊

|封禁25年后，T+0回归A股似乎终于有了松动的迹象。

文丨《财经国家周刊》记者杨杨

A股快要实行“T+0”了？

在上周的一次采访中，证监会原主席肖钢表示，蓝筹股盘子大，估值稳定，波动较小，抗操纵性强，率先试点T+0交易风险可控。

这一表态，点燃了市场的热情。而8月24日，首批注册制公司将集体亮相创业板。届时创业板的涨跌幅度将放大到20%，有人认为，这也需要T+0作为配套措施推出。

▲图片来源/视觉中国

T+0的正式名称是“当日回转交易”(transactionplus0days)，简单来说，就是一天内买入的股票当天就能卖掉、转手还能再去买股票。它是全球的主流做法，国际证券服务业协会(ISSA)的数据显示，44个全球主要市场中有42个允许T+0。

只有上交所和深交所是例外。从1995年1月1日到现在，A股一直采用的都是T+1的交易制度，当天买入的股票要想卖出，得等到下一个交易日，反过来也一样。

过去25年内，“A股应该实行T+0”的呼声就没断过。中央财经大学金融学教授、全国政协委员贺强，连续六七年的提案都有实行T+0的建议，他认为这是A股走向市场化、国际化的重要一步。

去年科创板筹备，也有人期待能同时试点T+0，不过没能实现。对此，证监会有过公开回应，认为市场还不够成熟，可能会引发一系列风险，包括引发市场波动、为市场操控提供空间，也不利于投资者利益保护。

但今年以来，事情有了变化。最近一次官方表态是5月29日，上交所在回应今年两会期间关于资本市场的建议中说，将“研究引入单次T+0交易”。

封禁25年后，T+0回归A股似乎终于有了松动的迹象。

一段两年的尝试

A股历史上，也曾尝试过T+0。

1992年年底，上交所率先推行T+0交易。近一年之后，1993年11月，深交所也取消了T+1、改用T+0。

对当年已经很疯的股市而言，这无疑又添了一把柴。到1993年2月16日，采用T+0交易仅仅36个交易日，上证指数就上涨了超过100%，从730点左右一路狂奔到1558点。深成指当年底的走势也如出一辙。

T+0助推了全民的炒股热潮。上海滩上的第一代股票投资大户杨怀定曾经回忆说，那段时间证券公司门口有人通宵排队，一张股票交易的委托单都能卖到100～200元。

“疯狂”实际上从1992年5月21日就开始了，这一天上交所先一步放开了涨跌停板，股票价格涨跌没有了约束。

上交所第一位总经理蔚文渊在《中国股市记忆》中写道，当天沪指就翻了一倍。当时整个市场里只有15只股票，证券公司门外则是人山人海、都想要股票。那时候上海的三大证券公司，万国、申银和海通门前交通全部阻断，海通公司门外的铁栏杆甚至都被挤断了。

相伴而生的，是股票价格的暴涨暴跌。

深圳一家私募基金的投资人也是这段历史的见证者，他向记者回忆，因为股价波动太大，当时股民的情绪波动也非常大，“前一分钟还在为股价上涨雀跃欢呼，下一分钟股价下跌，马上脸就僵了”。那个年代几乎都是散户，其中的绝大多数经历了一场热闹、并没有赚到钱。

1994年元旦，电影《股疯》上映，就是对这段发烧一般岁月的记录。发热就需要降温。1年之后，也是元旦，“为了防范风险”，沪深两市的A股和基金交易重新改回了T+1的交割制度，1999年实施的证券法甚至禁止了“T+0”交易。1996年12月，股票涨跌停板限制也重新回归。

对于T+0，A股只尝试了短短两年，之后就被束之高阁，这种情况一直持续到现在。

风险多还是好处大？

期间，T+0交易的可能风险暴露无遗。20多年过去了，它造成的影响仍令人心生畏惧。

上海交通大学上海高级金融学院教授朱宁认为，实行T+0制度对于投机性很强的散户投资人来说，无异于把毒品给了瘾君子，让赌徒到了赌场，会把人性中的弱点都释放出来。

▲图片来源/视觉中国

直到今天，A股市场的投资人中，九成九以上都还是散户。本来换手率就很高，“炒小、炒差、炒新”还是普遍现象。反对者认为，如果实行T+0交易，这些人可能更加频繁地买卖。能频繁买卖，不等于就能多挣钱。全球性的大数据实证研究已经证明，过度交易反而会降低投资收益。

同一笔钱一天内能反复进出市场，不仅虚增了市场内的资金供应，也可能会造成股票价格和市场的剧烈波动。还可能为操纵市场提供便利，T+0的制度下，机构和大户只需要很少的资金就能达到目的。

支持者则反驳说，T+0不应该为所谓的“风险”背锅。比如对于T+0会导致过度投机的说法，很多研究者就认为有待商榷，甚至认为T+0一定程度上还有利于平稳股价。

2017年的一项研究表明，T+0账户很多都选择逆势交易，即在股价上涨时抛售、下跌时买入，因此对上涨和下跌都有一定抑制作用。

同样，T+0规则下交易频次的增加，也不只有风险。清华大学五道口金融学院金融学讲席教授田轩说，投机行为同时也增加了市场流动性，未必是坏事。有活跃的交易，才能发现上市公司真实价值。交易量扩大还有更为现实的好处，券商的佣金收入会增加、国家的印花税收入也能随之增加。

在A股试点注册制、放宽涨跌幅限制的过程中，实行T+0的呼声更是高涨了起来。

因为，A股投资风险更大了。比如新股上市，从前有44%的涨跌幅限制，但现在上市当天的涨幅有200%、300%甚至更高，相应的回调也更剧烈。日常交易里，一天里股价也可能有40%的振幅。

实行T+0，投资人才能及时止损。这在创业板显得尤为重要。因为科创板有50万元的投资门槛，实际上把大部分中小投资者都挡在了门外，而创业板的门槛只有10万元，中小投资人更需要风险对冲的工具。

要不要实行T+0？讨论仍在继续。

怎样循序渐进

如果要实施，何时实施、怎么实施？

先试点、再逐步推广、最后全面实行，很多人都认为这是T+0回归A股的可行办法。只是对于拿什么做试点、推进的顺序，目前仍是众说纷纭。

肖钢认为，必须慎之又慎。他的建议是，先拿蓝筹股做试点。

在蓝筹股之外，也有人建议先在科创板试点，理由是科创板历史短、上市公司少、投资人有门槛，试点T+0即使有风险也不会造成大的波动。对此，同样也有人不同意。因为科创板并不缺乏流动性、交易也很频繁，反而主板更需要实行T+0，引入资金和扩大交易量的效果也会更明显。

从目前看，A股很可能会从单次T+0切入试验。单次T+0具体怎么实施？上交所目前没有明确指引。一种具有普遍性的认识是，单次T+0就是指一天内买入的股票当天就可以卖出，或者当天卖出的股票还可以买入，无论哪个方向的操作一天内都允许做一次。但两个方向能否同时操作一次？也还没有答案。

同样还没确定的，是什么样的投资人能获得参与试验的资格？成熟市场的通行做法，是不同类别的投资人，有不同的T+0权限。

在美国市场，只有账户资金大于25000美元的账户，才能随意操作T+0。可一旦账户资金落到25000美元以下，账户就会被冻结，也就没法进行T+0交易了。普通的融资融券账户，通常账户资金在2000~25000美元之间，他们在5天内有3次T+0的机会。资金量更小的投资人，持有的是现金账户，则没有T+0的权限。

对于T+0交易，日本市场则设置了一系列风险监管措施。比如对交易次数和交易规模有所限制，设置了保证金制度、限制不良交易账户等措施。

虽然T+0可能是A股的未来方向，不过厘清这些问题、确定回归路径，还需要一点时间。本文中除标明来源的图片，其余均来自网络公开渠道，不能识别其来源，如有版权争议，请联系公号方。

总监制：王建军

监制：程瑛

责任编辑：陈荣编辑：宋怡青

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