元宇宙，多少资金借汝之名，又将有多少股民埋没其中？

发布时间：2021-11-28 13:06:44来源：大众证券报

01

名家看市

聊聊我眼中的“元宇宙”

元宇宙说到底是一种新的互联网交互方式，回想1999年A股的互联网炒作，不就正像是当下的元宇宙题材嘛。如今的BATJ，当时何在，真人不露相，炒作莫当真啊。元宇宙，多少资金借汝之名，又将有多少股民埋没其中啊。

元宇宙，这或许将是未来很多年互联网最热的词了。打开百度输入元宇宙，跳出的词条是这样的，元宇宙一词生于1992年的科幻小说《雪崩》，小说描绘了一个庞大的虚拟现实世界，人们用数字化身控制，并相互竞争。

对于元宇宙的定义，北大教授认为，“元宇宙是利用科技手段进行链接与创造的，与现实世界映射与交互的虚拟世界，具备新型社会体系的数字生活空间。”

从元宇宙概念出现，到一些题材概念股连翻涨停，看了不下十篇研报，也问了不少内行，到现在我还没有完全搞懂。

我眼中的元宇宙或许是第三代互联网的最终形态，从第一代的PC端到第二代的移动互联网，元宇宙或将脱离手机真正实现万物互联的数字空间。

记忆中，远的有基努·里维斯主演的《黑客帝国》，近的有斯皮尔伯格执导的《头号玩家》，人类最终将进入数字空间。从元宇宙概念衍生出去产业链大约有四个重要方向，合称BAND，即BLOCKCHAIN区块链、GAME电子游戏、NETWORK网络通信和DISPLAY显示技术。

其中区块链负责价值的传输，是元宇宙的核，但目前市场正宗标的几乎没有;电子游戏是元宇宙的内容体现，投资者最容易理解，也是当下炒作的主要标的;网络通信是基础设施，元宇宙没有5G是寸步难行的，只是5G建设在2019年后的投资周期中已经有过相当不错的行情，因此这波对于基础设施炒作的更多衍生到对于芯片半导体的炒作;最后就是显示技术，即所谓的AR、VR、MR技术，这些硬件或将逐步与智能手机共同撑起第三代互联网的终端形式。

元宇宙说到底是一种新的互联网交互方式，新的终端、新的内容、新的载体、新的应用，这一切都需要让市场逐步认识，并从题材到硬件，从内容到交互平台，元宇宙注定是未来市场很长时间的重大概念，一波又一波，从投机到投资。

回想1999年A股的互联网炒作，当时的梅林、综艺、海虹，一个送水网站、一个游戏大厅，让股价何止涨了三五倍，但此时想来，那时的科网股行情不就正像是当下的元宇宙题材嘛。如今的BATJ，当时何在，真人不露相，炒作莫当真啊。

元宇宙，多少资金借汝之名，又将有多少股民埋没其中啊。

(边风炜国泰君安上海研究总监)

02

价值发现

长阳科技：全球反射膜龙头厚积薄发

长阳科技(688299)是一家拥有原创技术、核心专利、核心产品研发制造能力的全球领先高分子功能膜高新技术企业，产品包括反射膜、背板基膜、光学基膜、离型膜等多种功能性薄膜，其下游广泛应用于液晶显示、LED照明、新能源、半导体柔性电路板等领域。2020年，公司反射膜全球市占率超过50%，成为该细分赛道的绝对龙头。2016-2020年，公司营收CAGR为29%，归母净利润CA-GR为60%。

据Statista的预测，2021年我国大陆的面板产能将占全球六成以上，成本、供应链及技术服务优势或将推动上游膜材复刻面板的转移方式，与此同时，上游膜材的高毛利率有利于维持更良好的竞争格局。反射膜兼具国产替代和技术突破特点，是上游膜材中国产替代速度最快的赛道。面板面积增长叠加出货数量增加贡献了全球电视面板面积年均5%-6%的增速，保证了上游反射膜市场空间的稳定增长。长阳科技深耕反射膜多年，具有明显的卡位优势。

MiniLED背光商业化应用提速，Mini反射膜量价齐升。2021年是MiniLED商业化应用元年，根据Omdia的预测，2021年、2022年MiniLED电视的出货量将分别达到500万台、1000万台，处于放量增长阶段。长阳科技高附加值MiniLED反射膜快速放量，已获多家MiniLED厂商订单，成为全球最大供应商，竞争优势明显;同时，技术难度的大幅增加将抬升Mini反射膜的价格至普通反射膜的十倍左右。MiniLED的崛起或将带来反射膜的量价齐升。

光学基膜不断走向高端化，扩产增强未来成长确定性。光学基膜是光学膜行业技术壁垒最高的领域之一，市场空间大，公司今年5月产线升级改造后，光学基膜产品结构优化，重点转向光学离型膜、光学保护膜、显示用光学预涂膜等高端应用领域。公司现有光学基膜产能2.5万吨/年，拟新建高端产品产能8万吨/年，预计2023年逐步贡献增量。

进军锂离子电池隔膜行业，进一步打开未来成长空间。随着全球新能源汽车增长以及储能市场兴起，锂电池隔离膜需求量将迅速扩大，公司拟投资5.9亿元建设年产5.6亿平方米锂离子电池隔膜项目。光学膜和隔膜的生产工艺有相通之处，公司拥有锂电隔膜专利，自主开发设备，具有投产周期短、单台设备产能大、资本开支小等竞争优势，目前公司锂电隔膜处于试验阶段，若产品质量达到预期且认证通过，则未来成长空间更广阔。

公司持续研发和储备高端膜材料新产品，重点攻关了TPX离型膜项目，新建产能3000万平方米/年，预计2022年上半年建成投产。公司聚焦新型显示、半导体、5G领域，重点开发严重依赖进口且急需实现进口替代的关键性功能膜产品，已经完成了CPI薄膜、TPU薄膜等项目的研发与验证，完成了LCP材料、偏光片用功能膜等项目的立项。

招商证券表示，公司是全球反射膜行业龙头，进军锂离子电池隔膜行业，进一步打开未来成长空间。预计2021年-2023年公司归母净利润分别为2.04亿元、3.16亿元、4.83亿元，对应EPS分别为0.72元、1.12元、1.71元。首次覆盖，给予“强烈推荐-A”投资评级。

开源证券表示，反射膜的成功使公司在相关领域的学习曲线变得平缓，公司未来的成长远非单一产品的产能扩张或份额提升，品类扩张将驱动公司非线性增长。预计公司2021年-2023年归母净利润为2.46亿元、3.84亿元、5.45亿元，EPS分别为0.87元、1.36元、1.93元。看好公司依托核心技术平台，不断衍生新产品、拓展新领域，维持“买入”评级。

德邦证券表示，在当前节点可以看到公司业务布局呈现多点开花的趋势，光学基膜与锂电池隔膜项目预计2023年左右投产，将打开公司成长天花板，看好公司业务在短期内持续快速增长，以及公司功能膜研发平台带来的长期增长潜力，维持“买入”评级。

记者刘希玮

03

公司观察

创显科教：同一月转让股权但定价悬殊

企业成立次年即跻身公司大供应商

近日，长期专注于交互式智能显示产品的研发、生产与销售的广州创显科教股份有限公司(以下简称“创显科教”)披露招股说明书，向深交所主板发起冲击，此次创显科教拟募资14.9亿元，投入智能显示终端生产基地、研发中心、营销及运维体系、信息化系统等项目的建设以及补充流动资金等。

《大众证券报》明镜财经工作室记者注意到，公司增资和股权转让过程中，存在相近时间内股权定价悬殊的情况。另外，除了多名供应商在报告期内存在行政处罚信息，创显科教的重要供应商广州人智科技有限公司成立次年，公司就向其采购额接近7000万元，随后持续上升，至2021年一季度其已跃升为公司第一大供应商。还有，2019年采购金额为1.65亿元的第一大供应商，企查查显示该企业提交的年报显示2019年营收低于1.65亿元，仅20人的从业人数也与其营收金额带来匹配度问题。

相近时间的股权定价悬殊

根据招股书，创显科教的前身创显有限成立于2010年，公司在历史上有过多次的增资及股权转让行为，过程复杂，而且存在相近的时间内股权定价悬殊的情况，让人难以理解其中的商业逻辑。

比如，公司在第三次增资过程中，2013年9月29日，创显有限召开股东会，同意注册资本增加至582万元。新增32万元注册资本由黑海投资认缴，增资价格为21.88元/出资额，截至2013年10月10日，创显有限收到黑海投资缴纳的出资款700万元，其中32万元计入注册资本，668万元计入资本公积。

随后在2014年，创显有限又进行了公司的第五次增资并且同时进行了公司第三次股权转让行为——2014年9月25日，创显有限召开股东会同意黑海投资将持有的60.73万元出资额全部转让给张瑜;同意公司注册资本增加至1269.54万元。新增注册资本165.04万元，其中天易资管以480万元认缴出资38.09万元，增资价格为12.60元/出资额;银江智慧以1000万元认缴出资126.95万元，增资价格为7.88元/出资额。同日，黑海投资与张瑜签订《广州创显光电科技有限公司股东转让出资合同书》，转让价格为11.53元/出资额，转让总价格为700万元。

持股近一年之后，黑海投资“分文未赚”将其持有的创显科教全部股权原价转给了创显科教实控人张瑜，而同日增资入股的天易资管，其增资价格不仅高于黑海投资的股权转让价格，也明显高于一起增资的银江智慧的入股价格。

从利息损失的资金成本角度来看，黑海投资这笔交易可谓为“亏本交易”。而企查查显示，黑海投资成立于2013年9月25日(见图一)，而第三次增资过程中，创显科教同意黑海投资增资入股的时间是为2013年9月29日，即公司做出同意其增资决议的四天前，黑海投资才刚刚成立。

图一：黑海投资设立情况企查查截图

在整体变更设立股份有限公司后，创显科教曾挂牌新三板，2018年4月23日，公司在股转系统终止挂牌，此后至2020年10月，创显科教又经历了80余次的股权转让。其中，2018年9月，公司股东张妙璇将其所持有的90万股，转让给广州柏晨贸易有限公司(以下简称“柏晨贸易”)，转让价格仅为6.89元/股;而同一个月，银江股份转让给帕帝实业179万股，转让价格高达30.73元/股，张妙璇该笔股权的转让股价连银江股权转让价的1/4还不到。更值得注意的是，柏晨贸易在受让上述90万股的三个月之后，当年12月将全部受让股份又转让给了海南联合企业管理集团有限公司，转让价为16.00元/股。

根据企查查信息，2018年9月低价转让90万股给柏晨贸易的张妙璇，在2019年1月出现在了柏晨贸易大股东的名单之中，之前柏晨贸易为赵少武100%持股，而在2019年1月之后，张妙璇成持股60%的大股东。

需要指出的是，赵少武也曾是创显科教的股东，其在2015年8月时，还拥有创显科教180万股，为公司持股3%的第十大股东，而且招股书披露的公司在股转系统摘牌后的历次股权转让过程中，并未显示有赵少武的股权转让信息，然而至公司招股书发布之时，赵少武已不再持有创显科教的股权。

另外，企查查显示，柏晨贸易于2019年9月11日决议解散，但是简易申请有未予受理信息。而2015年—2018年间，该公司的社保缴纳人数为0，公司注册资本也未实缴。

围绕以上种种情形，黑海投资是否为增资创显科教才特别成立，为何其又在增资近一年之后，分文未赚的将所持公司出资额原价转让给创显科教的实控人?为何同一天完成的增资和股权转让，定价大不相同?公司原股东赵少武从第十大股东到不持有公司股权，其股份是通过股转系统公开转让还是协议转让?赵少武是否曾转让股权给张妙璇，如果转让，是否存在代持?张妙璇低价转让股权给原赵少武持股100%的柏晨贸易的原因是什么?柏晨贸易在受让创显科教股权三个月之后再次转让的原因又是什么?在柏晨贸易决议注销前，赵少武又将60%的股权转给张妙璇的原因是什么?柏晨贸易决议解散的原因是什么?柏晨贸易申请简易注销未予受理的原因又是什么?该公司目前是处于注销状态还是存续状态?这些问题有待解答。

成立次年即跻身第三大供应商

创显科教的主营业务为交互式智能显示产品的研发、生产与销售，公司以硬件为基础结合智慧应用软件，向客户提供信息化综合解决方案的设计、实施与运维服务。公司主要采购的原材料包括液晶显示材料、电脑件、电子件、结构件、触摸组件等。

招股书显示，2019年，创显科教前五大供应商“闯”入了一个新成员——广州人智科技有限公司(以下简称“广州人智”)，该企业也是创显科教重要的外协厂商，为其外协整机、液晶模组。2019年，广州人智成为公司第三大供应商，公司向其采购金额达6944.08万元，占采购比例的9.32%(见图二)。随后的2020年，创显科教向广州人智和同一控制下的江西人智科技有限公司(以下简称“江西人智”)合计完成采购金额9842.76万元，合计采购占比达8.91%。到了2021年一季度，广州人智跃居公司第一大供应商，创显科教向其采购金额达5082.74万元，对应采购占比已跃升至21.33%。

图二：报告期公司前五大供应商情况截图

值得关注的是，2019年新闯入的这个前五大供应商，竟然是2018年下半年才成立的新企业。企查查显示，广州人智成立于2018年7月31日(见图三)，注册资本为3000万元;新增的同一控制下企业江西人智则成立于2019年6月28日，该企业同样也在成立次年合并进入创显科教前五大供应商名单。此外，广州人智在2021年6月28日，因拖欠工资，被广州市番禺区人力资源和社会保障局开出行政处罚单。

图三：广州人智成立情况企查查截图

另外，企查查显示，广州人智2019年的社保人数仅为22人，在创显科教向其采购增长的2020年更是下降至14人，这不禁让人好奇，该企业如何挑战并完成当年度近亿元的外协生产规模?

有关创显科教供应商的疑问不止于此，公司2018-2019年第一大供应商广州鼎固科技有限公司(以下简称“广州鼎固”)，其同时也是2020年第五大供应商、2021年1-3月第四大供应商，该企业也是创显科教的整机、液晶模组的外协厂商，2019年时创显科教向广州鼎固采购金额达1.65亿元，对应当年度的采购占比高达22.15%。

而企查查显示，广州鼎固自身向当地市监机构提交的2019年企业年报显示，2019年社保缴纳人数为16人，从业人数为20人，当年度公司营收为1.54亿元(见图四)。

图四：广州鼎固企查查披露截图

另外，企查查显示，2019年3月22日，广州鼎固因违反税收管理被广州市番禺区税务局大石税务所处以罚款。

对比创显科教招股书披露的2019年向广州鼎固采购数据和该企业自身披露的当年营收，发现招股书披露的向其采购金额高于该企业年报披露的数据，两者数据的差异，究竟是一方披露有误，还是因为税收原因造成?不过，即便是税收造成差异，也意味着广州鼎固几乎全部营收依赖创显科教对其的外协采购。

此外，创显科教2018年、2020年和2021年1-3月第二大供应商以及2019年度第五大供应商东莞市托普莱斯光电技术有限公司，因未如实记录安全生产教育和培训情况、并未将事故隐患排查治理情况如实记录并向从业人员通报，2021年9月15日被东莞市应急管理局处以6.8万元罚款。

创显科教对上述公司外协厂商的行政处罚行为是否知情?公司外协厂商的选择标准如何实现对外协生产有效监管并把控产品质量?而广州人智在成立次年成为公司第三大供应商，并且采购金额逐年上升，公司在该企业成立次年选择其成为大供应商的原因是什么，是如何考量的?公司是否和该企业有未披露的其他关系?企查查显示公司外协供应商广州鼎固2019年的营收数据，为何比招股书披露向该企业的采购金额低?其中的数据“差异”是否来自于企业税收缴纳?如果不是，公司信披是否有误?另外，2019年公司向广州鼎固超1.5亿元的外协采购金额与当年度仅20名从业人员的企业规模是否匹配?

就上述问题，《大众证券报》明镜财经工作室记者致电并致函创显科教，截至发稿未收到回复。

另外，就创显科教报告期内曾存在对赌协议及公司在IPO前夕，突然变更财务总监这一关键职务等情形，《大众证券报》还将继续关注。

记者尹珏