中金 | 北交所系列七：新三板分层制度优化
发布时间：2022-02-11 09:25:34来源：中金点睛
近期股转系统调整新三板分层管理办法
1月28日，全国中小企业股转系统有限责任公司（以下简称股转系统）对《全国中小企业股份转让系统分层管理办法》（以下简称《分层管理办法》）进行了修订，新三板分层管理始于2016年的创新层设立，此次修订是继2019年12月后的又一次较大范围的修订，主要包含四方面内容：
1）优化进层条件。a）优化进层财务条件，适当降低净利润条件中的净资产收益率要求，提高营业收入条件中的收入金额，降低增速要求，增设研发类条件，并匹配适当的融资金额和市值要求，调整市值进层条件指标；b）优化进层非财务条件，取消合格投资者人数不少于50人的要求，新增将可转换公司债券发行金额纳入累计发行融资；c）加强进层公司质量控制，压实中介机构责任，明确进层前全国股转公司可以要求挂牌公司自查和主办券商核查，从严公司治理要求。
2）优化降层规定。包括：a）优化财务降层要求，将“最近两年净利润均为负值，且营业收入均低于3000万元，或者最近一年净利润为负值，且营业收入低于1000万元”，调整为“最近两年净利润均为负值，且营业收入均低于5000万元，或者最近三年净利润均为负值，且最近两年营业收入持续下降”。b）适配研发和市值进层条件，沿用市值降层情形，具体指标由2亿元调整为1亿元。c）严格规范治理要求，增设3种降层情形（参见图表2）。
3）调整分层安排。优化了进层时间安排，增加了调整频次，每年设置6次创新层进层实施安排，进层启动日分别为每年1月、2月、3月、4月、5月和8月的最后一个交易日。其中下半年进层仅对当年中期报告经审计且为标准无保留意见，同时营业收入、净利润同比均未下滑公司适用。统一降层流程，对于出现降层情形的公司，均在认定后5个交易日内启动流程。
4）适配改革后的市场结构。北交所设立后，精选层各项制度总体平移至北交所，因此，本次修订删除了《分层管理办法》中“精选层”的相关规定，适用范围相应调整为新三板基础层与创新层。
综合来看，本次修订体现3个特征：1）进一步放宽了创新层入层标准，增强了对于优质企业的吸引力。本次修订了降低了中小企业进入创新层的财务要求，并增设研发类条件，进一步增强服务创新型企业导向，多样化入层条件，并且调整了分层安排，增加调整频次，诸多安排综合来看有利于新三板或创新层公司的扩容。2）优化降层规定。营业收入和市值标准有所调整，增设了3类降层情形，对于信息披露提出了更高的要求。3）进一步强调中介机构责任。进层前全国股转公司可以要求挂牌公司自查和主办券商核查，夯实中介结构责任，从严公司治理要求。
优化分层管理办法有利于新三板市场制度协同。新三板市场分层管理的目的在于通过市场化机制遴选和聚集不同类型的企业，在不同层次匹配差异化的制度安排，实现对挂牌公司的分类服务与管理，降低投资者信息收集成本。随着新三板改革深化、去年完成整体平移精选层设立北交所，本次调整新三板分层管理办法有利于统筹新三板基础层、创新层与北交所间的制度协同，对于发挥新三板分层制度优势，提升服务创新型中小企业能力有重要作用。北交所上市公司必须满足创新层挂牌满一年及相关财务等条件，我们粗略估计目前创新层1,221家挂牌公司中，满足北交所上市条件的公司约638家（具体名单请参见正文图表）。
新三板基础层、创新层及北交所目前运行状态
从挂牌/上市公司家数及市值规模来看，截至2月8日，新三板挂牌公司6,905家，总市值19,776亿元，其中基础层及创新层分别挂牌5,684/1,221家，总市值为10,755/9,021亿元；北交所现今上市公司已达84家，总市值2,451亿元。流动性方面，2022年初至今新三板创新层单支个股的日均成交金额约37万元，基础层约7万元，日均换手率分别约0.09%/0.12%；北交所单支个股日均成交金额约2,456万元，全部公司日均成交额18.9亿元，日均换手率3.1%，流动性显著高于此前精选层。估值层面，基础层P/E（TTM）中值5.3X，均值156X，分化较大；创新层P/E（TTM）中值为15.6X，均值27X；北交所估值P/E（TTM）中值为26.2X，均值30X。业绩方面，北交所上市公司中，有8家披露了2021年度业绩预告，8家预喜（6家预增，2家略增），8家公司全部预计年度业绩正增长且增速在20%以上，其中贝特瑞、吉林碳谷、晶赛科技年度预计增速在100%左右或以上，业绩向好行业主要来自新材料、科技、高端制造板块。
下一步关注北交所公司上市节奏及发行方式。精选层平移北交所后，目前北交所新上市公司均采用定价发行方式，包括首批十家企业以及后续的吉冈精密、威博液压、沪江材料，以及2月10日发行的威贸电子。我们预计未来随着按照北交所注册流程上市企业的逐步增多，北交所发行节奏有望加快，与此同时采用询价等其他形式发行的企业数量也有望增加。目前北交所已经注册尚未发行的企业4家；已受理的排队公司64家。
图表1：新三板分层管理政策沿革
资料来源：证监会，全国股转系统，中金公司研究部
图表2：本次《分层管理办法》修订主要内容
资料来源：全国股转系统，中金公司研究部
图表3：新三板分层管理标准及条件
资料来源：证监会，全国股转系统，中金公司研究部
图表4：新三板挂牌公司数量近年有所下降…
资料来源：万得资讯，中金公司研究部注：数据截至2022年2月8日
图表5：…其中创新层挂牌公司数量呈上升趋势
资料来源：万得资讯，中金公司研究部注：数据截至2022年2月8日
图表6：北交所在精选层公司的基础上已扩张至84家
资料来源：万得资讯，中金公司研究部注：数据截至2022年2月8日
图表7：新三板各层成交情况
资料来源：万得资讯，中金公司研究部注：数据截至2022年2月8日
图表8：新三板成交金额
资料来源：万得资讯，中金公司研究部注：数据截至2022年2月8日
图表9：北交所成交金额
资料来源：万得资讯，中金公司研究部注：数据截至2022年2月8日
图表10：北交所换手率
资料来源：万得资讯，中金公司研究部注：数据截至2022年2月8日
图表11：各板块估值水平
资料来源：万得资讯，中金公司研究部注：数据截至2022年2月8日
图表12：初步筛选可能满足目前北交所上市条件的创新层企业名单（1）
资料来源：万得资讯，中金公司研究部注：1.筛选的标准除上述四项外，还满足“最近一年期末净资产不低于5000万元”的条件；2.鉴于北交所政策文件仅中提出“主要服务创新型中小企业”，无明确行业限制，我们在筛选时，并未将行业限制纳入考虑；3.筛选标的为2月9日新三板创新层挂牌满一年的企业；4.若财务数据空缺则以前一年值替代。
图表13：初步筛选可能满足目前北交所上市条件的创新层企业名单（2）
资料来源：万得资讯，中金公司研究部注：1.筛选的标准除上述四项外，还满足“最近一年期末净资产不低于5000万元”的条件；2.鉴于北交所政策文件仅中提出“主要服务创新型中小企业”，无明确行业限制，我们在筛选时，并未将行业限制纳入考虑；3.筛选标的为2月9日新三板创新层挂牌满一年的企业；4.若财务数据空缺则以前一年值替代。
图表14：初步筛选可能满足目前北交所上市条件的创新层企业名单（3）
资料来源：万得资讯，中金公司研究部注：1.筛选的标准除上述四项外，还满足“最近一年期末净资产不低于5000万元”的条件；2.鉴于北交所政策文件仅中提出“主要服务创新型中小企业”，无明确行业限制，我们在筛选时，并未将行业限制纳入考虑；3.筛选标的为2月9日新三板创新层挂牌满一年的企业；4.若财务数据空缺则以前一年值替代。
图表15：初步筛选可能满足目前北交所上市条件的创新层企业名单（4）
资料来源：万得资讯，中金公司研究部注：1.筛选的标准除上述四项外，还满足“最近一年期末净资产不低于5000万元”的条件；2.鉴于北交所政策文件仅中提出“主要服务创新型中小企业”，无明确行业限制，我们在筛选时，并未将行业限制纳入考虑；3.筛选标的为2月9日新三板创新层挂牌满一年的企业；4.若财务数据空缺则以前一年值替代。
图表16：初步筛选可能满足目前北交所上市条件的创新层企业名单（5）
资料来源：万得资讯，中金公司研究部注：1.筛选的标准除上述四项外，还满足“最近一年期末净资产不低于5000万元”的条件；2.鉴于北交所政策文件仅中提出“主要服务创新型中小企业”，无明确行业限制，我们在筛选时，并未将行业限制纳入考虑；3.筛选标的为2月9日新三板创新层挂牌满一年的企业；4.若财务数据空缺则以前一年值替代。
文章来源
本文摘自：2022年2月10日已经发布的《北交所系列七：新三板分层制度优化》
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